众所周知,上市公司高管的绩效表现直接影响公司整体长期的绩效表现。如何为高管设计合理的薪酬激励,确保其科学性,是公司激励体系中的重中之重。
高管的薪酬结构主要包括固定薪酬和变动薪酬两大部分(如图 1),通常绩效激励关注的部分是变动薪酬。为高管设计薪酬激励,一般我们建议遵循四个基本的原则。
第一个原则是按绩效给付,这里有一个误区是认为,激励肯定是和“业绩”挂钩的。
但有些行业的绩效指标(所谓的业绩),并不能全然反映高管的经营能力,而是含有大部分运气的成分。零售业、金融业、基础产业(例如钢铁行业),这类企业的“业绩”受外部环境影响(运气的影响)特别大。
所以如何合理地区隔经理人员的“绩效”和“运气”是非常重要的。
第二个原则是管理层和股东利益一致化。很多人认为万科和宝能之争仅仅是公司治理的问题,这只讲对了一半,最重要的核心是管理层的利益优先还是股东的利益优先。
这里另外一个很核心的问题是,管理层的利益和股东的利益怎么平衡。特别是在企业初创时期,准备上市之前,如果尝试合伙人制,这绝对会影响到如何设计股东的进入和退出机制。我们不可能在高的获利分红之下同时享有极高的退出估值。因为不可能一个饼做大了,只有单方面得到好处,必须平衡双方的利益。
第三个原则是吸引和保留人才。在企业里,能够离开的、先走的往往都是那些较有能力、机会较多的员工。我们常常看到的结果是不该走的先走,该走的却是赶也不走!这就需要考虑我们薪酬的设计能够积极地帮助企业要保留、吸引什么样的人,淘汰什么样的人。
第四个原则是做好风控。激励机制会影响风控;高激励加诸管理层的风险必定是放大的。在信息不对称之下,过高的激励是否会诱导产生过高的道德风险。比如按净利润进行激励,看似没有问题,但假若净利润包含了汇兑损益,在利润驱动之下,高管层在做套汇套利的决策行为,就可能会过度冒险、激进。短期趋利行为有可能损害公司的长期利益。所以风控是设计中必须要考量的因素。
绩效向后看,激励向前看
我们经常混淆绩效和激励这两个概念,实际上它们是有本质区别的,绩效是向后看,为已实现的业绩做奖励;激励是向前看,为企业创造未来价值的奖励(见图 2)。
要理解其中的区别,首先要理解什么是企业的价值。
企业的价值,包括企业当前的财富存量(净值),再加上未来无限多期它所创造的超额盈余,就是扣掉资金成本以后折为现值的超额利润,这就是企业今天(第t年)的估值。价值的创造决定于未来t+1年的估值(Vt+1)是否比今天的估值(Vt)更高。
因此企业价值的创造可以分解成为两大部分:“已实现盈余的惊喜+市场预期的改变”。已实现盈余的惊喜,代表已经发生的事情,是已实现的业绩减掉年初市场对企业当年度业绩的预期。它基本上是往后看。相反,市场预期的改变却是往前看。这反映出整个市场对企业,未来运营看法的变化。
企业的价值创造来源可以分为两个部分,一个是预期的改变,一个是已实现的利润。不同的企业,这两部分的价值对企业的影响是不一样的。比如京东这几年股价的增长比较平稳,是因为市场对京东的预期的变化可能是持平,未来的发展也在预期之内。而亚马逊过去几年都在赔钱,为什么股价还在涨?这是因为它很会讲故事,它的预期一直给市场带来惊喜。
相反的,脸书(Facebook)在宣布2017年第一季度业绩快报,销售增长51%,运营收益增长66%,净利润增长73%时,当天股价下跌两个百分点。根据2017年5月《福布斯》杂志报道,当天脸书股价最低下跌3个百分点!这是市场对脸书“未来预期”,特别是“未来广告收入占销售比例的重要性将会下滑”的反应。
我们因此可以推估,脸书的市值绝大部分是来自市场预期。过去业绩的增长(第一季度)即便远远超出市场预期,对股价也没有太大的助益。因此就脸书而言,未来市场预期的改变,对股东价值创造比重是远远高于已实现的业绩。
每家公司创造的价值是不一样的,价值构成的比重也不同。高科技互联网企业,公司上市之前,预期比利润重要,所以对高管要激励,主要是要看未来。公司上市之后,尤其是行业空间增长有限的企业,就要加大对绩效的考评。
理解了绩效和激励对股东价值创造扮演不同的角色,我们给高管设计薪酬包时要决定有多少权重放在现金奖金,多少放在股权、期权就不难决策了。
绩效要用现金奖励,这是已经完成的业绩,要立即兑现。激励就要用股权、期权给付,那是要改变市场的预期。高管现金奖金和股权、期权比重是多少,这取决于公司的价值创造主要是从哪里来的。企业是要给市场讲故事,这是改变市场预期;还是要展现实力,这是已实现的业绩,是展现企业经营创造的业绩。
所以,技术成熟、稳定成长型的企业,例如传统产业、重工业,它们的成长是稳定的,市场较为成熟,企业价值的创造主要是来自业绩,此时现金奖金占的比例应该较高。高速成长的创新型企业,互联网企业,追求高增长的企业,喜欢追求并购、重组的企业,这时候股权的比例就要相应放大。
绩效和激励还有一个作用,可以帮助初创企业筛选高管。对于创业企业而言,在公司预期尚不明朗的情况下,公司创始人非常希望能够挑选到愿意与公司共进退的高管。一般面试很难有效地把这类高管筛选出来,但通过绩效与激励的设计,可以让候选人表现出他对公司的预期和态度。
公司可以设计两套薪酬方案,一套以高现金奖金为主,另一套以高额的股权、期权为主。特别是,让候选人可以“自由选择”将奖金置换成股权或期权;或让候选人自由选择底薪(固薪)与股期权的比重。在这个选择的过程中,我们可以清晰地看到,在高管挑选的过程已经把他内心想讲的话用行动表示出来。
股权共进退,期权高杠杆
我们今天提到激励,几乎立即就会想到股权和期权,从美国的统计数据来看,2001年以前高管的薪酬越来越高,从1992年的200万美元,上升到2001年的900万美元。
2001年之后,“9·11”事件令美国经济崩盘,互联网泡沫也在那时出现。从2001年到2011年,企业高管的底薪略有减少,但有趣的是期权不断减少,股权(限制性股票)的使用在不断地增加。这其中的原因在于,股权要求高管和企业的未来捆绑在一起,共赢共输。
而期权则没有这个对赌的机制。期权仅仅是增值权。当股价跌低于行权价格的时候,期权的主观价值等于零。股价再怎么跌它还是零,没有对赌的机制。
股权和期权的设计通常包括授予日、锁定期、解锁期和有效期四个方面。每一个公司决定要做股权、期权都是先提交董事会提案,然后股东大会通过,通过以后再报备证监会。对于未上市公司也要经过董事会通过。
董事会开会决定授予条件、授予日期,这很重要,因为这个日期可以做假,选在哪一天授予,就决定了授予的价格。从高管角度看,希望授予日的股价低,行权日股价高,所以这个环节是可以舞弊的。一个健全的公司治理,应当事前规定好薪酬委员会开会的日子。
特斯拉的薪酬委员会,每年召开十二次会议,每个月的第一、二个星期的星期一规定为期权的授予日。授予股权、期权之后,通常要锁定一定时间,在中国大陆通常是12个月,因为要符合证监会的规定。
但这12个月还是太短,美国80%以上的企业最少锁定两年到三年,三年内离开的通通不能行权。这是对的设计,让企业有足够的时间来观察高管的行为,衡量他的业绩,避免短期舞弊。解锁的时候可以第一次解锁较大的份额,以后慢慢细水长流;或者企业可以采用匀速解锁。
公司应该选择股票还是期权,要看公司的发展战略。
上市公司股权和期权的差别有两点:
一是价值不一样。通常每股的股票,假设限制股价格是20元,期权大约就是4元。也就是期权的市值大约是股权的1/5。按照BS模型估算出来,一般美式期权的价值是股价市值的1/5。如果赠予高管1股期权,而当日股票收盘价为20元,因为期权仅仅代表享有股票的增值权,所以只有股票超过20元的时候才可以增值。股价涨到25 元,当日期权的主观价值为5元(25-20=5)。
如果企业认为高管的贡献值30万,换成股票是1.5万股(赠送),期权就是7.5万股(赠送)。如果股价涨到30元,限制股的价值是45万元——30×1.5万股;而期权的价值,就是75万元——(30-20)×7.5万股。所以期权的好处是激励的杠杆放大。
但如果股价掉到19元,期权就没有了价值,因为行权价要20元,而在市场上可以用19元买,所以高管不会去花20元购买这个期权,这是没价值的。但是股权仍然有价值,高管持有的股票,依然可以市场价19元出售,换成相应的现金。
所有的股权期权都必须要费用化。所以,对企业而言不管赠送股权或期权,都是有费用要出账的。期权的特点是高激励,公司股价上涨,高管可以获得巨额的回报。但是一旦股票价格下跌,激励的作用就全没有了,但是公司还要承担相应的费用,所以期权对公司的成本是非常高的。选择期权的奖励,一定要选对人,不是每个人都适合拿期权。
期权还存在的一个问题是,过度使用期权会放大企业风险与杠杆。也就是期权的使用造成公司过度放大融资杠杆。因为融资杠杆可以让企业获得更多的盈利,而超额盈利,可以通过激励杠杆再放大。公司使用期权实际上是鼓励高管们冒险,期权对员工行为的影响,是企业需要注意的另一个方面。
限制股具有对赌的性质,高管的未来收益和企业紧紧捆绑在一起,所以,限制股对于企业属于稳定成长型的,更适合对高管激励。限制股的设计,只要回答:“如何给?”“按何给?”“何时给?”“给多少?”这几个问题就可以了。
如何给?是指按时间还是按绩效给付高管股权。这里要特别提醒一件事情,企业是选人重要还是激励重要,还是选人和激励都重要。这就是企业设计这个机制要达到的目的。要考虑解锁期长短,递延长短,股权式报偿递延期限可拉长到3~5年。
我们的目的是为了留住人才,还是为了防止舞弊。解锁方式是匀速解锁还是跳崖式解锁。如果是按绩效给付,考核期限是看1年、2年还是3年的业绩再给你股权,这都是要考虑的问题。
如何授予?是指按时间还是按绩效授予。一般我们作决策会遇到两种类型的错误,I型错误是有能力员工的被误判为没有能力,II型错误是指没有能力的员工被误判为有能力。
这两类中哪一类错误的机会成本对企业的影响比较大?对创业型的企业而言,II型错误的成本是最高的。为了防止其发生,怎么设计是公司要思考的。相反,如果企业高管是由内部提升的,这代表企业对高管的能力是认可的,高管已经经过了内部的筛选。其实我们担心的是I型错误的机会成本。
新型产业、新创业务、新科技,对经理人员能力信息的不对称性大,不确定性比较高,可考虑按绩效授予,因为II型错误的机会成本太高,远远大于I型错误的成本。
原则上,按绩效送股权是放大经理人的风险,加大企业盈余的波幅。按绩效授予放大管理层薪酬收入变化的风险。也就是业绩越好,拿得越多;相反的业绩差,拿得越少。因此企业必须付给高管的总额会更高;相对应的企业的成本(费用化)也是更高的。这实际上是非常有挑战性的一件事情。
按绩效给高管股权,公司会把风险放大。但当公司面临不确定性很大,而且失败的概率很大的时候,比如公司遭遇财务危机的时候,按绩效给付股权可以放大期望值,加大激励的力度。此种设计更适合于筛选人才。只有自己认为有能力的员工才会接受或同意此种授予的设计。
当然,2008年金融危机以后美国证监会加强了对企业公司治理的监控,严格要求企业必须按绩效付给高管薪酬。因此我们看到,在美国,使用绩效授予的股权快速上升。当然,这也跟2007年以后期权费用化的要求有一定的关系。因为费用化以后,期权的优势就不再有了。
然而即便在今天,美国的企业大多数按绩效授予仅限于使用在限制性股票。很少企业使用“按绩效授予”来授予期权。
那么在实际运用上应当如何来设计呢?比如对于高科技互联网行业创业型的企业来说,假若有人要技术入股,而创始人对他的技术根本没有把握,而且失败的概率很高的时候,按绩效给付期权比限制股更合宜。虽然它会把风险放大,但对公司创始人来说,更好的一点是它能够帮你“选人”。
如果新来的高管聪明,真正对自己的技术有信心,他应该接受这个方案;如果他拒绝,就说明他对技术还不够自信,不愿意对赌。这可以帮助公司把这类不合适的人筛选淘汰出去。
相反地,对于运营已经上轨道的企业,股权比期权更适合对公司高管的激励。特别是当这帮高管已经共处一段时间,并且企业对他们的能力有了适度的了解。限制性股票相对地放低高管薪酬的风险,并且它能够将高管的利益和公司的利益捆绑在一起。因为,限制性股票具有对赌的特征。
对于公司希望长期留用有能力的高管,我们可以拉长解锁期限,同时使用长期的KPI,譬如以滚动的KPI作为绩效考核以及解锁的依据与条件,这将是非常合适的选择与设计。